1H23 归母净利润盈利同比下降约25%

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公司发布2023 年半年度业绩快报。1H23 营收158.3 亿元，同比+10%，归母净利润11.9 亿元，同比-25%。其中2Q23 单季度营收92.0 亿元，同比+17%，归母净利润9.45 亿元，同比+3%。公司半年度业绩超我们和市场预期，主要系公司海外贡献以及一体化业务发展超预期。

关注要点

受益海外销量增长，销量表现略超预期。根据数字水泥网，1H23 华中/西南/华东水泥平均出货率为51%/50%/60%，同比-1/-5/+2ppt，我们估计公司国内主要经营区域需求有一定下行压力。1H23 公司水泥熟料总销量2995 万吨，同比+2%，其中国内销量同比下降约1%，我们估计公司海外销量有一定增长。此外，公司一体化发展进展亦较快，1H23 公司骨料销量5051 万吨，同比+103%，混凝土销量1095 万方，同比+82%。

海外拓展良好，一体化发展效能逐步兑现。我们认为公司海外业务正在稳步培育，中东阿曼项目已于4 月5 日完成并表，新的南非及莫桑比克水泥业务板块的收购正在推进，未来公司海外业务的增长和增效空间较为广阔。

2022 年公司海外工厂营收41.9 亿元，同比+62.3%，EBITDA按实际汇率计算突破14 亿元，同比+40%，我们看好公司持续在海外挖掘需求和盈利增长点，海外业绩贡献有望继续提升。此外，受益于骨料、商混等业务一体化发展提速，公司显现出了优于同行的业绩韧性，骨料商混销量快速增长，利润贡献或进一步提升，与海外业务共同推动2Q23 归母净利润达成正增长。

行业底部特征逐步显露，公司具备盈利及估值修复空间。当前行业因供需矛盾显露，全国大部分区域水泥价格深度下行，逼近甚至跌破部分企业成本线，我们认为行业正面临较大的亏损压力，价格继续下行的空间较小，部分地区亦在协调新的错峰生产计划，行业或已逐步显露触底的特征。后续随着“金九银十”的旺季逐步临近，下游资金逐步到位，我们认为需求有望边际好转，推动公司完成核心经营区域的复价和盈利修复。我们估计当前公司A股2023E股息率超4%，具备一定安全边际并存在可观的估值修复空间。

盈利预测与估值

由于二季度至今，水泥行业量价下行压力超预期，我们下调公司2023/24E归母净利润预测24.5%/21.4%至30.2/36.1 亿元，当前股价对应2023/24E9.6x/8.1x P/E。我们维持跑赢行业评级，考虑到行业底部复苏态势有望逐步确立，公司海外业务及一体化发展正稳步推进，成长性有望兑现，且当前估值仍处于历史底部，我们维持目标价21.2 元，对应2023/24E 14.7x/12.3xP/E，隐含53%的上行空间。

风险

行业竞争加剧，海外业务发展不及预期，一体化发展不及预期。